On est volé à la Bourse comme on est tué à la guerre, par des gens qu’on ne voit pas.
– Alfred Capus, La Bourse ou la vie
La dure vérité : investir ne vous rendra pas riche
Tout le monde aimerait une règle facile à suivre pour devenir riche. Eh bien, une règle aussi simple n’existe pas. Même si elle existait, cela ne vous rendrait probablement pas si riche. Supposons que vous ayez 10 000 $ et que vous soyez un prodige de l’investissement qui obtient un rendement de 20 % chaque année. En supposant que vous ne payiez aucun impôt sur les revenus générés et que vous ne vous ne dépensez pas vos gains, combien obtiendrez-vous dans 30 ans ? La réponse est : vous obtiendrez « juste » un peu moins de 2,4 millions de dollars.
Évidemment, c’est beaucoup d’argent. Tout d’abord, rappelez-vous que dans la vraie vie, vous êtes imposé et l’inflation va faire entamer vos gains. Deuxièmement, réfléchissez-y, quelles sont vos chances réelles de devenir l’un des meilleurs joueurs de tennis ou d’échecs au monde ? Il en est de même pour le succès dans l’investissement.
Warren Buffet a commencé par investir 10 000 $ et a pu générer le type de rendement mentionné ci-dessus. Comme vous le savez, Buffet n’est pas un millionnaire mais un milliardaire. Le truc, c’est que la majeure partie de sa fortune ne provient pas de gains en capital. La majeure partie provenait initialement des commissions que les gens étaient heureux de payer pour ses services d’investissement.
Plus tard, il a amélioré sa technique et utilisé le bilan de ses compagnies d’assurance pour se financer. Les primes payées par les assurés sont utilisées pour investir et celles-ci sont « remboursées » par le paiement des sinistres. Cela équivaut à emprunter de l’argent à un taux d’intérêt négatif à condition que la compagnie d’assurance fasse un travail de souscription soigné (moins de sinistres que de primes).
De plus, Buffet, comme Bill Gates, bénéficiait d’une sorte de capital que la plupart d’entre nous n’a tout simplement pas : le capital social (lire pouvoir familial et expertise). Il vous informe des opportunités et vous protège des préjudices juridiques. Ainsi, le grand-père de Warren Buffett était l’un des principaux épiciers d’Omaha. Son père, un courtier en bourse, était aussi un député américain pendant quatre mandats.
Passons en revue plusieurs de ces règles simples sur lesquelles les investisseurs s’appuient.
L’approche historique : demain sera comme hier
De nombreux investisseurs pensent que la meilleure stratégie d’investissement en bourse consiste à acheter et à conserver une action pendant très longtemps. Derrière cette croyance, se cache un fait : pendant plus d’un siècle, un actionnaire avec un horizon d’investissement assez long (plus de 20 ans) a toujours fait de l’argent. À long terme, les actions semblaient comporter aussi peu de risques que les obligations ou même les bons du Trésor, tout en offrant un rendement beaucoup plus élevé.
« Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs ». Cela vous semble-t-il familier ? Néanmoins, certains investisseurs tirent encore des conclusions invalides du passé. Pour commencer, cette règle ne s’applique pas à tous les investisseurs. Par exemple, si vous êtes à la retraite, vous sentiriez-vous à l’aise d’attendre plus de 20 ans pour prendre vos bénéfices sur investissements ? Pour ce type d’investisseur, investir en actions semble donc un pari risqué.
De plus, les cours boursiers sont parfois si élevés comme à l’ère de la « nouvelle économie » ou actuellement en 2021 que les rendements potentiels deviennent médiocres quel que soit l’horizon temporel. Bien sûr, tout cela en supposant que la règle s’applique.
Cependant, bien que la règle ait fonctionné jusqu’à présent, personne ne peut en déduire que ce sera le cas à l’avenir.
Considérez ce fait qui donne à réfléchir : sur la quarantaine de marchés boursiers qui existaient dans le monde au cours du siècle dernier, seuls quelques-uns ont généré des rendements décents. Il s’agit des marchés boursiers américain, canadien, suédois et suisse. La plupart des autres ont généré des rendements médiocres une fois l’inflation déduite, une partie importante a été interrompue pendant de longues périodes, quelques-uns n’existent plus.
Hypothèse des marchés efficients : on ne peut rien prédire
Les universitaires mentionneraient également l’hypothèse des marchés efficients, un principe fondamental de la finance moderne. Selon l’hypothèse, toutes les informations disponibles au public à leur sujet se reflètent de manière appropriée dans leurs prix. Les cours des actions ne s’ajustent que lorsque le marché reconnaît de nouvelles informations qui modifient les attentes des investisseurs. En supposant que l’hypothèse d’efficacité du marché soit correcte, seules les nouvelles informations influenceraient les prix du marché.
Par conséquent, les cours des actions refléteraient la vraie valeur d’une entreprise. Utiliser n’importe quel critère ou indicateur de valorisation serait inutile puisque le marché est un meilleur juge de valeur. Les économistes déduisent de l’hypothèse des marchés efficients qu’il est impossible de prédire les cours des actions. Il semblerait que ce soit effectivement le cas à court terme. Cependant, sur le long terme, l’hypothèse d’efficience du marché s’est avérée fausse jusqu’à présent. L’école de pensée de Ben Graham, dont Warren Buffet est le représentant le plus célèbre, témoigne de l’échec de cette hypothèse.
Voici une blague d’économiste. Un économiste tombe sur un billet de 100 $ dans la rue. Après un certain temps, il décide que le billet n’est pas réel. Si le billet était réel, quelqu’un d’autre l’aurait ramassé avant !
Néanmoins, l’hypothèse des marchés efficients ne doit pas être négligé trop rapidement. Comme Warren Buffet l’a remarqué : « Étonnamment, [l’hypothèse des marchés efficients] a été adoptée non seulement par les universitaires, mais aussi par de nombreux professionnels de l’investissement et dirigeants d’entreprise. Constatant à juste titre que le marché était souvent efficient, ils ont ensuite conclu à tort qu’il était toujours efficient. La différence entre ces propositions est la nuit et le jour. »
A long terme, il existe des règles qui permettent bon an mal an de déterminer si le marché est surévalué ou sous-évalué et donc s’il est pertinent ou non d’investir.
Revue des indicateurs de marché
Venons-en maintenant aux indicateurs. Si le marché boursier n’est pas toujours correctement évalué, certains indicateurs peuvent peut-être aider. Ils pourraient en fait nous dire quand acheter et quand vendre, ou même quoi transiger. La plupart de ces indicateurs existent depuis longtemps et utilisent le même principe de bon sens. Un titre peut être surévalué ou sous-évalué. Lorsque cela se produit, la valeur de l’indicateur s’éloigne de sa « valeur normale ». La « valeur normale » est généralement une moyenne historique de l’indicateur.
Rendement du dividende ou « dividend yield »
L’un des indicateurs les plus anciens est le rendement du dividende. Il s’agit du rapport entre le dividende versé dans l’année et le cours actuel de l’action. C’est un indicateur très utile. Il permet aux investisseurs de comparer les rendements boursiers (c’est-à-dire hors plus-values) avec d’autres actifs financiers.
Un faible rendement du dividende semble indiquer un marché surévalué. Ce fut le cas en 1999 où le rendement du dividende était proche de 2% alors que la moyenne historique avait été d’environ 5,5%. En 2021, le rendement du dividende du S&P500 est historiquement bas à 1,3%.
Cependant, il est difficile d’attribuer une valeur de référence pour le rendement du dividende autre que la moyenne historique. Notez que le rendement du dividende a été systématiquement inférieur à sa moyenne historique au cours des 60 dernières années.
Le principal problème avec le rendement du dividende est qu’il est difficile à interpréter. Tout niveau de rendement du dividende pourrait être cohérent avec un marché boursier correctement évalué. D’une part, il ne représente qu’une partie des revenus générés pour les actionnaires. Une part de plus en plus importante des revenus des actionnaires provient des plus-values. De plus, les entreprises rachètent des actions comme moyen fiscalement avantageux de rémunérer les actionnaires.
D’autre part, les faibles rendements des dividendes ne signifient pas nécessairement que le marché boursier est surévalué. Si les bénéfices non distribués augmentent, cela signifie peut-être que l’entreprise investit davantage. Si les bénéfices sont utilisés à un usage plus rentable que celui dont dispose l’investisseur individuel, alors l’actionnaire en bénéficie.
Le ratio cours-bénéfice ou « Price Earning Ratio » (PER)
C’est probablement l’indicateur le plus utilisé aujourd’hui. Il est défini comme le rapport entre la valeur marchande et les bénéfices. Historiquement, le ratio cours/bénéfice se situe en moyenne autour de 13. Une valeur plus élevée a tendance à être symptomatique d’un marché surévalué. Comme le rendement du dividende, il est sujet à caution. Par exemple : il est basé sur le profit et que ce nombre est généralement une estimation.
Économiquement, le critère PER semble avoir plus de sens que le rendement du dividende. Pourtant, en 1932, le PER était de 24 alors que le marché boursier était clairement sous-évalué.
Le ratio cours/bénéfice (PER) désaisonnalisé
Le ratio cours-bénéfice, étant basé sur les bénéfices, est sensible aux cycles économiques. Pour atténuer quelque peu cet effet, les économistes ont proposé un PER corrigé des variations saisonnières. Cet indicateur semble mieux prévoir les rendements futurs. Mais il présente plusieurs inconvénients : il repose sur des estimations de bénéfices futurs et il existe de nombreuses manières d’effectuer l’ajustement de saisonnalité.
Ratios de rendement et différences de rendement
Ce sont des critères exotiques sans aucune justification théorique qui sont fréquemment utilisés par les professionnels de la profession. L’idée générale est la suivante. Vous essayez de comparer le rendement du dividende avec d’autres rendements offerts par diverses classes d’actifs. Lorsque le ratio ou la différence dépasse ou passe en dessous d’un certain seuil, vous déclarez que l’action est surévaluée (respectivement sous-évaluée). L’hypothèse sous-jacente est que les taux d’intérêt et le rendement des dividendes sont liés. Ils peuvent généralement avoir un ratio de 2:1 ou une différence de 1%. S’il existe bien une relation entre les cours boursiers et les taux d’intérêt, elle est plus complexe.
L’approche naïve par les dividendes
Voici une autre façon de regarder les marchés financiers. Peut-être que cela ne vaut pas toujours la peine d’y investir. Peut-être faudrait-il prendre des mesures préliminaires pour analyser les rendements potentiels. Il s’agirait d’étudier la configuration future possible des bénéfices et des dividendes.
Le problème avec cette méthode est qu’il faudrait connaître les bénéfices disons pour 10, 20 ou 30 ans, à l’avance. Dans la pratique, cependant, les analystes financiers projettent uniquement – c’est-à-dire avec une confiance raisonnable – les chiffres de profit pour les deux années suivantes. Au-delà, les profits sont réputés croître à un certain rythme, parfois fixé au même niveau que le reste de l’économie.
Les dividendes sont dérivés des bénéfices à l’aide d’un « ratio de distribution ». C’est littéralement le rapport entre le dividende et le profit. Une fois les dividendes futurs estimés, l’investisseur peut calculer le rendement théorique de l’action. (Cela se fait en actualisant les flux de trésorerie futurs des dividendes, chaque dividende étant actualisé au taux d’intérêt approprié à son échéance. Par conséquent, le dividende de l’année prochaine serait actualisé au taux d’intérêt de 1 an, le dividende de l’année 2 serait actualisé au taux 2 ans etc.)
Il existe une propriété bien connue en finance qui affirme qu’une augmentation de 1% du taux de croissance des dividendes augmente de 1% le rendement de l’action. Une erreur courante est de supposer que les dividendes augmenteront au même rythme que l’économie. Ainsi, 1 % de croissance économique ajoutée se traduirait par une augmentation de 1 % du cours de l’action.
Cet argument a en fait été utilisé pendant la bulle internet pour justifier des valorisations insensées d’entreprises. Des consultants très intelligents avaient affirmé que l’économie américaine augmenterait désormais de 4% par an au lieu de 3% auparavant… De nos jours, nous serions très heureux qu’avec 3%.
Qu’est-ce qui ne va pas dans cette argumentation ? Ce n’est pas facile à repérer, mais l’argument contredit en fait un postulat important (et de bon sens) en économie : pas de repas gratuit. Une croissance accrue ne vient pas de nulle part : par exemple, il faudrait faire plus de bébés ou travailler plus, il faudrait trouver de nouvelles ressources énergétiques. Mais les tendances démographiques sont difficiles à changer et les alternatives énergétiques sont rares.
En général, la croissance vient des gains de productivité. Les gains de productivité sont obtenus grâce aux investissements réalisés par les entreprises. Lorsqu’une entreprise investit davantage, cela signifie qu’elle utilise une plus grande partie de ses bénéfices pour le faire, réduisant ainsi le dividende versé. Par conséquent, une augmentation de 1 % de la croissance économique ne peut pas entraîner une augmentation de la croissance du dividende de 1 %.
Dividendes et actifs incorporels
Pour compléter l’idée précédente, on pourrait étudier la dynamique des bénéfices au fil du temps et calculer les dividendes en connaissant les besoins d’investissement futurs de l’entreprise pour maintenir une trajectoire de profit choisie.
Le rendement d’une action comporte deux volets : les dividendes et les gains en capital. Jusqu’à présent, nous n’avons discuté que des dividendes, supposant implicitement que l’action était détenue pour toujours. Dans la vraie vie, l’action est vendue à un moment donné – de préférence aussi loin que possible dans le futur afin de minimiser les coûts de transaction et les maux de tête. Cela signifie qu’en plus des dividendes, vous devrez établir des projections de cours des actions à 10, 20 ou 30 ans dans le futur. Une façon de le faire serait de déterminer la proportion « à long terme » des actifs incorporels par rapport à la valeur comptable en utilisant le q de Tobin.
Indicateur de Buffett
Un indicateur de marché éprouvé est l’indicateur de Buffett qui compare la capitalisation boursière totale avec le produit national brut. Selon Buffett, il est intéressant d’investir lorsque cet indicateur se situe (aux États-Unis) autour de 80%. Actuellement, en août 2021, il dépasse largement les 200%.
4 Facteurs affectant le cours de bourse
Une action n’est pas un actif financier comme les autres. C’est un flux de dividendes futurs mais aussi une part d’une entreprise. Ensuite, lorsque pour une raison ou une autre, la valeur intrinsèque augmente, la richesse de l’actionnaire s’en trouve augmentée. Au total, quatre facteurs contribuent à la variation de la valeur de l’action :
- Variation de la valeur des incorporels
- Variation de la valeur nette
- Dividendes
- Rachat d’actions
En principe, les facteurs 1, 3 et 4 sont reflétés dans le cours de l’action. Cependant, le deuxième facteur est plus délicat. Le changement de valeur intrinsèque a deux causes principales :
- Bénéfices réinvestis
- Revalorisation des prix
Pas de repas gratuit
Le fait est qu’il n’y a rien de gratuit, ni dans la vie ni dans les marchés. Vous devez faire vos recherches pour comprendre l’activité d’une entreprise, estimer sa valeur, évaluer la capacité et l’honnêteté de sa direction et la projeter dans le futur. Ensuite, lorsque vous aurez choisi quelques titres qui vous plaisent, vous voudrez peut-être vous interroger sur la bonne allocation entre eux.
Cordialement,
Khalid Lyoubi